策划人手记

　　7月5日，中国联通在银行间市场发行两期、共计00亿元短期券，这是继华能国际6家企业之后，又一家央企利用这一创新工具。企业青睐短期券，已成为市场关注的焦点。那么它对商业银行具有何种意义？我们通过记者与中国银行专家的对话，可以从战略高度来加以了解。

　　主持人：李倩

　　嘉宾：唐棣华 金融学硕士，曾任中国银行信托咨询公司总经理，中国银行驻圣保罗代表处首席代表，现任中国银行全球金融市场部总经理。

　　主持人：今年以来，货币市场的发展不断获得新的突破，继公司短期券推出后，企业短期券再次掀起了热潮。虽然商业银行是短期券的承销机构，分享着手续费收入，但也是短期券替代流动性贷款的直接承担者，承受着流动性贷款下降所带来的利差收入损失。那么，商业银行应该如何迎接机遇与挑战呢？

　　嘉宾：一直以来，我国商业银行中间业务的发展十分滞后，主要原因有三方面：一是货币市场和资本市场欠发达，企业偏重于间接，商业银行缺乏相应的非利息收入工具，提高非利息收入的机会不多；二是利率市场化程度不够，商业银行多依赖相对固定的利差收益；三是商业银行自身管理和业务创新方面存在着不足。在这种情况下，短期券的推出，我认为是给商业银行带来许多机遇。 www.licaihome.com

　　简单说来，通过向市场发行短期券，原本由一家银行承担的信用转为多个投资人共同承担，扩大了直接的比例，既可降低银行的系统，也会降低单个商业银行的。

　　主持人：根据国际清算银行的数据，发达国家直接多数在50%以上，美国的直接占总额的比重高达88%。但在目前我国的结构中，据央行004年货币政策执行报告显示，银行贷款所占比重高达8.9%，国债为0.8%，企业债为.%，为5.%。这反映出我国直接比例很低，也凸显了银行的系统。

　　嘉宾：你说的非常对。我国的直接不仅很低，而且债券规模与规模还很不协调。我们知道，发达国家债券市场规模一般都远远大于市场规模，如美国的债券市场余额为市场市值的倍多。在近两年债券发行量持续增长，市值持续缩水的情况下，我国的债券市场规模仍然偏小。004年，债券余额约565亿元，市值609亿元。

　　而且，在债券市场上，公司债券所占比重又极低。发达国家公司债券市场一般规模较大，有的甚至超过国债规模。如美国004年的公司债券发行量为7亿美元，与同期国债的发行量不相上下，而004年末其公司债券余额47000亿美元，是国债余额的.倍，占整个债券存量的0%，与GDP之比为40%。004年，我国公司债券发行仅为6.4亿元，占债券发行总量的.%，仅为同期国债发行量的6.8%，公司债券余额为.5亿元，仅为国债余额的5%，占整个债券存量的.4%，与GDP之比为0.9%。

　　主持人：看来，我国结构存在的这一系列问题，使整个金融体系蕴藏着极大的。那么产生这一系列问题的原因是什么呢？

　　嘉宾：这主要是我国金融机构以商业银行为主，而商业银行业务又以传统的存贷业务为主，对的把握能力和控制能力都不是很高，这是其一；其二是我国金融市场不够完善，市场基础不健全，货币市场发展有限，债券市场不统一，市场还有待完善，机构投资者发展有限；其三是我国利率市场化水平不高，商业银行还多依赖获取固定的利差收益，获取非利息收入的空间和主动性都相对有限；其四是我国金融业目前仍然是分业经营分业监管，金融创新的环境不够理想，在一定程度上制约了商业银行的业务创新。

　　特别是由于目前我国直接的市场持续低迷，企业债券市场规模有限，资本市场很难快速承担起直接的大任。因此，短期券的大规模发行将在一定程度上增加直接的比例，这既可增加企业和金融机构短期的渠道，也可改变其对银行贷款的过度依赖。

　　主持人：短期券的出现，是不是增加了商业银行对信用和利率的敏感度？有人认为短期券有助于商业银行资产结构的多元化，而购入高信用等级、较贷款更为透明、期限更短且更为分散的券，有利于促进银行主动适应“短期贷款票据化”的趋势。 本文由：licaihome.com 整理

　　嘉宾：可以这么认为。而且，商业银行通过投资短期券将促进银行信贷资产向非信贷生息资产的调整，逐步改善银行的资产结构。

　　与此同时，短期券还将推动商业银行业务结构和收入结构的调整。按照目前承销手续费0.%至0.5%的行业标准，短期券到期后还可滚动发行，假定第一年的规模在000亿元左右，第二年为6000亿元，第三年为万亿元，第四年达.5万亿元，第五年达万亿元，那么，第一年的手续费收入在9-5亿元，第二年为8-0亿元，第三年为0-50亿元，第四年为45-75亿元，第五年为60-00亿元。当然，这种收入还会随着市场的发展而发展，这对于丰富银行中间业务收入来源，改善商业银行收入结构具有积极作用。

　　此外，银行还可以将券开发成新产品，也会有利于银行中间业务的发展。从收入结构看，商业银行承销及投资短期券将带动收入结构中利息收入向投资收益和中间收入的转化。而且，投资优质的短期券或者通过二级市场交易短期券，可增加商业银行的投资收益。

　　主持人：谈了这么多短期券给商业银行带来的好处，但我们也要清楚地认识到商业银行所面临的挑战，您认为挑战有哪些方面？

　　嘉宾：短期券给商业银行带来的挑战首先表现在商业银行不得不进行内部业务的替代。在年期贷款利率高达5.58%的情况下,短期券的成本优势非常显著，企业和金融机构发行短期券的积极性很高，这就导致商业银行内部业务的替代。商业银行短期券的承销业务和投资业务将替代部分流动性贷款业务，尤其是优质公司的流动性贷款业务。随着短期券市场的发展，这种情况将更为突出。当然，商业银行承销短期券获得的承销收入距离原来的流动性贷款收益会有较大的距离。 来源：www.licaihome.com

　　由于短期券为企业和金融机构构建了短期的直接渠道，优质客户出于降低成本、树立品牌、增强主动性和灵活性等多方面考虑将主动要求发行短期券，并通过短期券融来的资金偿还银行的流动性贷款，尤其是将优先偿还非承销其短期券银行的贷款。如果拥有企业流动性贷款的银行不能主动去帮企业和金融机构发行短期券，银行除了将失去其流动性贷款外，还极有可能失去优质客户。优质客户因其资质好，也很容易得到市场的认同甚至追捧，势必成为各家商业银行竞争的对象，从而使商业银行面临着更为激烈的客户竞争。

　　主持人：商业银行既是短期券承销商，又是短期券的投资者，这就要求商业银行提高对发行人信用的评估能力。同时，还要关注其对商业银行资本充足率的影响。

　　嘉宾：是的。由于短期券属于无担保资产，投资这一产品将占用相应的资本金，这就要求商业银行的资本金和银行的资产有恰当的匹配。除此之外，尽管优质企业和金融机构短期券违约的概率比较小，尤其是持有到期所受的影响不大，但是如果进行短期券二级市场交易，或者将短期券纳入之中，那么，短期券将受到发行人经营情况和财务情况的直接影响。随着市场体系的完善，短期券的发行主体也将继续扩大，信用也将随之扩大。虽然信用越高的短期券收益率也会越高，但持有和交易短期券将面临更大的。 本文由－www.licaihome.com 整理发布

　　主持人：由于短期券的推出，商业银行必须直接面对“金融脱媒”日益深化的挑战。那么，当“金融脱媒”日益成为一种必然趋势并逐步深化时，商业银行如何去面对？

　　嘉宾：“金融脱媒”现象一般是指在金融管制的情况下资金不经过商业银行而到达者手里。通过利率市场化等放松管制的措施可以缓解资金的脱媒现象。但是，金融深化(包括金融市场的完善、金融工具和产品的创新、金融市场的自由进入和退出、混业经营和利率、汇率的市场化等)也会导致金融脱媒的深化。

　　如果商业银行不能主动适应这种趋势，“金融脱媒”的深化会产生较大的负面影响，甚至出现银行危机和金融危机；如果商业银行应对得宜，外在条件也允许，商业银行也可能转变成为综合性的金融机构，其非利息收入占比会大幅提高，自身核心竞争力也将大幅提高，进而促进金融体系的健康发展。

　　主持人：美国的Q条例曾使美国出现“金融脱媒”现象，美国政府并未因此停下金融自由化的脚步。但新兴市场国家和地区在最近一二十年也发生大量“金融脱媒”现象，甚至导致一些地方发生金融危机，您是怎么看待这个问题的？

　　嘉宾：从9年至966年9月，美国从Q条例开始管制银行存款利率，最终将扩展到储蓄金融机构，如互助储蓄银行和储蓄贷款协会等。为规避利率管制，资金流动存在大量“脱媒”现象，这既导致银行经营困难，也限制了银行吸收存款进行贷款的能力，还使货币政策作用机制受阻。从970年6月到986年月，美国金融当局逐步实现了存款利率的自由化，资金流动的“脱媒”现象得到了明显缓解。但是，存款利率的市场化在剧烈竞争情况下导致了利率的飙升，美国储蓄贷款机构长期贷款难以获得较低利率存款的支持，最终出现了储蓄贷款机构危机。987年至99年，平均每年有00家小银行倒闭。美国金融当局动用了大量的资源来解决这一问题。 www.licaihome.com

　　但是，美国政府并未因此停下金融自由化的脚步，而是继续推动金融的自由化进程，使“金融脱媒”进一步深化。许多商业银行通过金融创新和海外经营等来绕开政府尚存的管制。最终，999年美国出台了《金融现代化法案》，实现了混业经营。在此背景下，美国银行业的并购案大幅增加，银行数量下降很快，但全能银行越来越多，银行也越来越大，其竞争力也越来越强，美国金融体系也越来越稳定。

　　从新兴市场国家的情况来看，在金融自由化和金融全球化背景下的“金融脱媒”现象，往往会带来一些负面影响，甚至包括金融危机，如亚洲金融风暴、拉美金融危机和土耳其金融危机等。除资本账户不当开放外，商业银行依然过多依赖信贷业务和利差收入，在不景气时不良贷款大幅上升，同时，资金外逃大幅提高了资金的利率，最终形成恶性循环。客观地说，商业银行未能有效地应对“金融脱媒”的深化是新兴市场国家金融危机加深的原因之一。同样，在危机之后，新兴市场体的政府加大了对银行业的支持，包括注资、剥离不良贷款和允许外资并购等措施，并继续推动金融的自由化，“金融脱媒”仍在继续深化。

　　因此，“金融脱媒”深化将使商业银行依赖传统存贷业务为主的经营模式转化为：既依赖传统网点吸收存款，也依赖货币市场和资本市场进行；既依赖传统的信贷业务，也依赖货币市场和资本市场的投资和中间业务。当然，在这个过程中，货币市场中大额存单工具的出现、由商业银行发起的其他金融市场中介机构的出现以及创新性的和衍生产品，允许商业银行混业经营等，都是必要的。 本文来源－－licaihome.com

　　主持人：短期券是中国“金融脱媒”深化的一个重要标志。其实，中国的“金融脱媒”现象早已发生了。市场、债券市场、货币市场、市场、黄金市场和商品市场等的发展，既促进了商业银行从传统业务向非传统业务的发展，也促进了金融市场非商业银行中介机构的发展，最终要么促进了直接的发展，要么促进了直接投资的发展，导致“金融脱媒”的深化。这也是利率市场化、金融监管发展和金融产品和工具创新的结果。

　　嘉宾：一点不错。我们从999年至004年金融机构人民币信贷收支的结构变化可知，信贷资产在6年时间里占比下降了8.85%，占款6年里上升了8.%，有价投资上升了.7%，可以说是“金融脱媒”现象的表现。而且，在资金来源中，活期储蓄存款占比增加了.9%，而定期储蓄存款占比下降了6.65%，表明居民有更多的投资渠道，减少了定期储蓄存款，增加了活期储蓄存款，以便在时机恰当时买入其他资产；在资金运用中，短期贷款占比下降了8.7%，中长期贷款占比上升了9.8%，除信贷资产占比整体下降外，表明企业的短期贷款需求除被中长期贷款上升替代外，还被别的渠道代替，包括新增自有资金、FDI、和债市等。从00年到004年，新增存款少增4668.7亿元，新增贷款少增95亿元，其中，新增短期贷款少增了67亿元，表明“金融脱媒”在进一步深化。

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　　在目前市场低迷，企业债券市场发展有限的情况下，央行推出一系列新的货币市场工具，如短期券、债券远期交易和资产抵押债券等，这都是“金融脱媒”的进一步深化。央行大力发展短期券市场将给央行利率市场化留下足够的空间，包括可逐步将超额存款准备金利率降至零，并进一步推动利率市场化，完善货币政策传导机制等。而且，短期券既是企业和金融机构中长期债券的定价基础，又将是形成央行基准利率的基础之一。因此，可把短期券看作是“金融脱媒”继续深化的一个重要标志。

　　在中国“金融脱媒”深化之路上，还有和将有以下标志性事件：第一，通过已经启动的股权分置改革最终完善市场；第二，在银行间市场发行企业债券，最终统一银行间市场和交易所市场；第三，商业银行在货币市场发行大额存单；第四，商业银行规模化信贷资产的大规模化；第五，人民币汇率形成机制的完善，人民币汇率市场工具的完善；第六，允许金融业混业经营；第七，资本账户的开放等。

　　主持人：在“金融脱媒”日渐深化的大趋势下，面对短期券市场的发展，我国商业银行如何积极主动地应对挑战？

　　嘉宾：商业银行应该打破观念上的束缚，大力承销企业和金融机构的短期券，争取获得相应的手续费收入市场份额，同时巩固和开拓优质客户资源。 本文由－www.licaihome.com 整理发布

　　一方面，提高控制能力，促进授信业务的转型，尤其要注重中小企业客户的贷款需求，通过满足其需求获取较高的利差收入；另一方面，提高对企业信用的识别能力，积极开展和货币市场业务，并适度有选择地投资短期券，以提高收益。

　　此外，商业银行要积极做好货币市场新产品推出的准备工作，包括资产化、大额存单和其他衍生产品。特别是企业债券市场将在短期券市场的引导下有所突破，极有可能大举进入银行间市场，因此，商业银行应做好企业债券发行的承销和投资准备工作。

　　最后，商业银行应该做好混业经营的准备工作。

　　总之，短期券的出现，给商业银行带来了机遇，也带来了挑战，它将考验商业银行管理者的智慧。

　　相关链接

　　5月6日、6月9日和7月5日，华能国际、振华港机、国际航空、国开投、五矿集团、中国铝业和中国联通发行了总量9亿元的企业短期券。

　　4月日和7月6日，国泰君安和招商分别发行了6亿元和亿元券商短期券。 　

　　财经时评

　　核心问题是控制信用

　　日前，中国联通有限公司00亿元短期券顺利发行，这是继华能国际等6家企业首批发行9亿元短期券后，第7家在银行间市场上发行短期券的企业，而且是上百亿元的规模，充分显示出银行间市场资金极其富裕，企业热衷于登陆这个市场。 来源：licaihome.com

　　在中国联通有限公司发行短期券前，已有华电国际、东方航空、马钢股份、路桥建设和北大荒等企业先后发布公告，宣称将在银行间市场发行短期券。有消息说，已有0家大型企业正等待核准后发行短期券。看来，短期券作为企业一种新的方式，将成为今后一段时期企业直接的主流方式，银行间市场也将迎来短期券扩容高潮。

　　按照央行颁布的《短期券管理办法》，企业发行短期券有商业银行等金融机构承销即可，目前经央行批准有权承销企业短期券的机构有家，以每家一年承销－只券计算，全年将有0－50个大型企业发行短期券，总规模可能在500－000亿元左右。

　　短期券之所以受欢迎，与当前金融体制改革和资本市场快速发展背景有密切关系。由于我国企业一直以间接为主，央行为了贯彻“国九条”，正大力推动资本市场发展，而短期券既能改变我国直接比例太低的局面，又能支持资本市场的发展。特别是在当前银行惜贷成风、市场因股权分置改革而暂停之时，企业传统的渠道不畅，使其对成本低廉、手续简便的短期券更加情有独钟。

　　然而，我们要清楚地认识到，在扩大直接、大力发展短期券的同时，应对这一创新品种的市场有个明确的认知。

　　当然，目前银行间市场上上市发行短期券的7家公司都是行业龙头企业，而且都是大型或特大型国企(国有控股)，但是，短期券是一种以商业信用为基础的产品，其发行时无需担保，在当前我国信用体系尚未完全建立，而国内中介机构信用评级的公信力又不高的情况下，随着越来越多的企业发行短期券，短期券的将日益凸显。换句话说，短期券是我国借鉴发达国家商业票据做法的一项金融创新，具有商业票据的一些特征，是一种无担保的信用工具，因此，信用也就成为短期券发展的核心问题，信用级别成了投资者评判短期券最主要的指标。 www.licaihome.com

　　众所周知，信用级别的关键是信用评级机构所评定的信用级别是否与其相对应，这是短期券市场健康运行的基础。从已经发行的7家企业短期券评级情况来看，目前存在着比较严重的评级标准不一致，信用级别混乱等情况，这无疑给投资者识别造成很大困扰。

　　与企业债发行需要有担保、股票上市需要有保荐人不同，短期融资券发行只要有承销商即可。显而易见，随着短期融资券市场的快速发展，各类企业争相发债，偿债风险将成为投资者最大的风险。为了规范短期融资券发行，管理机构是否可以考虑建立保荐人制度和债券破产保护制度，以进一步维护投资者利益，促进短期融资券市场健康、有序地发展。